海外宏观
近一个月，市场押注2024年美联储降息幅度远超其最新经济预测，且最早或于3月开启首次降息。我们倾向于认为，市场在对美联储降息节奏和幅度的判断上可能“犯错”。以下是四类可能的“预期差”： 1、经济慢降温。市场降息预期抢跑或包含了对美国“经济衰退”的押注。但我们认为，相比经济意外走弱，美国经济更可能呈现较强韧性：首先，2023年四季度美国经济仅适度降温，未必预示经济持续走弱。GDPNow模型（截至1月17日）预计四季度美国GDP环比折年增长2.4%。其次，关于高利率对经济的滞后影响，借鉴历史经验时需格外谨慎，因本轮美国经济周期有诸多不同。最后，相比经济增长，美国就业市场更不容易降温。 2、“去通胀”遇阻。市场对大幅降息押注离不开对美国通胀前景的乐观判断。但我们认为，美国通胀进一步回落的空间不足：一方面，服务通胀居高不下。截至2023年12月，美国CPI核心商品近6个月平均环比年化率走低至-2.4%，核心服务（不含住房租金）则高达5.7%。另一方面，供给改善空间或也有限。本轮全球供应链压力指数（GSCPI）和PPI同比对美国PCE通胀率分别有6个月和3个月左右的领先性，目前两大前瞻指标均已触底回升。理论上，美国菲利普斯曲线未必能回到疫情前的水平，而更可能长期上移（即相同失业率水平对应的通胀更高）。 3、流动性不紧。市场猜测美联储可能为避免“流动性危机”而提早降息，但我们认为不然：首先，有担保隔夜融资利率（SOFR）的波动加大，除季节性因素外，或与银行定期融资计划（BTFP）的使用有关，而后者即将于2024年3月到期。其次，美联储隔夜逆回购（ONRRP）规模虽较快下降，但并不一定意味着准备金紧缺。最后，即便流动性出现压力，美联储也可以考虑提早放缓QT，而无需降息。事实上，近期美债利率下行，令金融市场条件转松，反而弱化了美联储提早降息的必要性。 4、美联储“放鹰”。12月议息会议后，市场对美联储降息信号或存过度解读。美联储可能主动“放鹰”以修正市场降息预期：1）纠正过度放松的金融条件。2）夯实“软着陆”信心。美联储适度推迟降息，反而能够传递政策对美国经济的信心。3）捍卫美联储独立性。拜登政府和美联储都有实现物价稳定的愿望，美联储所受“政治压力”有限。
国内宏观：
美元下跌，全球风险资产上涨。在其他条件不变的情况下美元贬值会带来全球广义流动性的扩张（或者扩张预期），利好风险资产。 同样，如果美联储宽松，若由于力度相对不足等原因导致美元不跌甚至反而升值，对于非美市场、尤其是十分依赖外资的市场而言，可能并不能立刻享受到流动性的“红利”。典型比如2019年经过年初的一轮宽松预期浪潮之后，由于美元一直保持相对强势，直到7月美联储开始降息、随后美元见顶，中国、日本等非美股市才创下年内新高。 今年对全球市场来说最好的外资环境无疑是美联储宽松+美元贬值。如图5，在这一情景下，狭义流动性宽松的同时，全球广义的流动性也趋向宽松，这种情景下全球风险资产受益最大。目前看来这是市场的基准预期，但是我们认为对于A股而言这可能是不够的。 疫情之后、尤其是2022年之后，我们在这个框架上要加上一个新的维度——美元资金投向的优先级。这种优先级的偏好，除了一般而言的市场容量、流动性、行业构成等外，疫情之后地缘政治事件频发，与美国之间关系的紧密程度也成了越来越重要的考量，这方面日本相较中国的优势在扩大，导致中日受外资的青睐是不对称的： 当美元流动性扩张时，资金可能会优先选择日本市场。极端情况下甚至可能会对中国市场产生虹吸作用，尤其是考虑到中日近邻，且市场规模相差并不大的情况下，这一点尤其值得重视。典型的例子是2023年的3月至6月，美国硅谷银行事件后，美联储通过便利工具和贴现窗口提供大量的流动性，美元持续贬值。日本股市在第二季度领跑主要市场，沪深300出现明显调整（当然这其中也有经济基本面的因素），外资的选择是流入日本、逐步流出中国。 而当日股“吞金兽”上涨受阻的情况下，A股（或者其他一些市场）的表现会更好。例如当市场开始对于日本央行放弃负利率、调整YCC的预期升温时，这集中体现在2023年第四季度，彼时欧洲和韩国股市的表现都要好于日本。 所以，今年A股最期待的外部环境除了美联储降息带来的狭义美元流动性降息外，还有以日本为代表的经济体宽松不及预期，甚至边际紧缩。2024年日本结束负利率、调整YCC的预期升温（当然从当前全球和日本的经济环境和基本面来看，真正落地这一改变并不容易），对于A股可能是利多。这会阶段性拖累日股的表现，当然也可能短期推高美债收益率。 而对于狭义美元流动性宽松的期待，不要仅限于降息。我们觉得至少还有两点值得关注：一是美联储可能会迫于流动性市场的压力，缩减或停止QT，甚至可能阶段性扩表（可以参考2023年3月至6月，2019年9月至10月），这会超预期改善流动性环境；二是，随着降息带来类现金资产收益率下降，当前囤积在货币市场基金中的约6万亿美元的资金会不会重新入市。
红海事件持续发酵，胡塞武装不断袭击与以色列有关的船只，美国对胡塞武装进行新一轮打击，目标是摧毁胡塞武装准备发射的一系列导弹。另外，被伊朗扣押的“圣尼古拉斯”油轮所属公司称一名船员已被释放。总体而言，局势仍可控，但市场担忧仍存。供应方面，一方面利比亚油田罢工事件尚未结束，油田生产尚未重启；另一方面，美国受寒潮影响，本周原油生产受损大约1000万桶，但预计大部分很快会恢复。本周相继公布OPEC月报和IEA月报，对于2024年石油产品需求增量，OPEC月报仍较为乐观，预计增量220万桶/日，IEA月报再次小幅上调2024年需求增量至120万桶/日。
总体来看，美联储今年票委认为，3月降息可能为时过早；而华尔街交易员们之前过度乐观的预期交易或在后期进一步修正。就2024年降息预期来说，市场预期较最为激进的时候有所修复，但是仍然与75bp相差较远。我们认为，短期各类资产或走偏震荡，超跌修复与超涨回落并存，等待更加关键的趋势性引领出现。除此之外，俄乌、巴以、朝韩等地缘政治冲突多点爆发给予黄金支撑
铜价： 宏观避险情绪较强叠加年末消费逐步走弱，短期铜价上方压力仍存。但精铜方面，西南某冶炼厂停产，西北某冶炼厂开始停炉保温，而且铜矿紧张也会影响到精铜生产，不少冶炼厂将检修计划提前到三四月份，上半年整体还是偏紧张的预期。
汇率
美国宏观：12月美国零售数据超预期显示美国经济强劲，美国12月零售销售月率录得0.6%，高于预期的0.4%和前值0.3%，为去年9月份以来的最大涨幅，打击近期降息预期。上半年降息基本无望，美联储官员指导全年降息3次，之前市场普遍预期降息6次。美股跌幅扩大，美元指数短期拉升。加密市场跟随美股高位震荡。
加密市场：比特币上周在40000 - 43000之间震荡，整体表现疲软，在BTC上线美股ETF后，类似炒作了很久的山寨币上了大所的走势，出现了利好出尽便是利空的行情，需要经过几个月下跌洗盘换手，才能迎来第二波主升浪涨幅。比特币etf上线之后最大的市场利空来源于灰度etf，在etf通过之前，灰度的GBTC是机构为数不多可以参与的途径，GBTC最大的特点便是只能进不能出，想脱手只能在二级市场抛售，因此在熊市出现最大40%多的GBTC/BTC的价差，吸引了大量套利者参与，当前GBTC价差已基本收敛，套利者止盈是GBTC的一大抛压，再就是GBTC 1.5%高昂的管理费，也令市场更倾向于投资其他公司发行的etf产品。当前灰度etf共持仓229.5亿美元比特币资产约52万枚，当前每日抛压在10000枚左右，预计将造成3个月左右的洗盘换手，换手后正好就是比特币减半的时间，比特币会迎来第二波行情。
本周总TVL为577亿美金，整体上涨1亿美金，上涨0.2%左右。本周BTC迎来了一波幅度为15%左右的回调，目前还站稳在40000上方。本周主流公链TVL全部下跌，ETH链，TRON链，SOLANA链，OP链，POLYGON链均下跌7%左右。值得关注的PulseChain TVL上涨127%，并且在总TVL上成功跻身前十公链。PulseChain是第一个包含以太坊区块链完整状态的硬分叉， PulseChain的目标是完全复制以太坊生态里的所有DApps，为其从一开始就建立好一个完整的生态系统，并且帮以太坊减少网络拥堵的问题。PulseX作为目前生态最主要的协议，也是Pulsechain生态系统的主要DEX，并发售治理代币PLSX。PulseChain在不到半年的时间里募集到近10亿美元。
